“最終公司是否會選擇收購產業基金所持有的景芝酒業股份、能否收購成功，都存在很大的不確定性。”12月24日，今世緣(603369.SH)在《關于投資設立產業并購基金的補充公告》中如此明確表態。

收購山東景芝酒業股份有限公司(以下簡稱“景芝酒業”)，今世緣已經為之等待了一年多。如今，原定的直接收購計劃因種種原因不得不叫停，但今世緣仍“癡情不改”，近日提出以投資設立產業并購基金的方式曲線收購。

“景芝酒業是山東本土第一大白酒企業，是芝麻香第一品牌，具有良好的底蘊，且山東市場存在較大的消費升級空間，推動對景芝酒業的戰略收購，有利于公司做強做大白酒主業，打破區域局限，強化市場地位，擴大行業影響力，可以加快今世緣的全國化進程。”今世緣回復《中國經營報》記者稱。

“今世緣收購景芝酒業最大的困境是如何整合其現有的渠道資源，從而形成協同聯動作用。其次是景芝作為山東的頭部企業，本身擁有著一定的特殊地緣與歷史遺留問題，這些可能會給今世緣后期的全面工作導入帶來不確定因素。”白酒專家蔡學飛認為，但是整體來看，中國酒類消費馬太效應加劇，名酒擠壓態勢下，今世緣與景芝酒業等區域酒企都面臨著快速做大主營業務來制衡市場的任務，跨區域合作是抱團取暖，也是大勢所趨。

直接“表白”受挫

截至目前，今世緣持景芝酒業股份占后者總股份的4.92%。

這場期待一年之久的聯姻，暫以失敗告終。

2018年10月15日，今世緣發布關于收購資產的進展公告，擬以現金方式收購山東景芝酒業股份有限公司股份，合計收購股份比例為34%~49%。后續補充發布的進展公告明確，如收購景芝酒業現有大股東持有的景芝酒業股份，則采用“當期收購、三年后付款”的方式支付。

根據今世緣12月24日發布的公告顯示，景芝酒業2018年度經審計資產總額34.93億元、凈資產7.57億元，經審計營業收入12.48億元、凈利潤627.5萬元。截至2019年11月30日，景芝酒業資產總額34.53億元，凈資產7.66億元，

2019年1~11月實現營業收入12.36億元，實現凈利潤3715.0萬元(以上數據未經審計)。

“景芝酒業有三大核心。”同在山東的溫和酒業總經理肖竹青告訴記者，第一是芝麻香，景芝酒業是這一香型的國家標準起草人，占領了一個制高點;第二是營銷團隊，他們是非常有格局的，打造出了一個山東省省級龍頭企業;第三是目前大單品的市場占有率很高，消費者的指定購買率也很高。因此，景芝酒業是非常有投資價值的。

記者注意到，在收購之初，今世緣承諾，在此次資產收購重大事項完成后，將對景芝酒業在品牌、營銷、管理、人才、資金等方面給予支持，共同做強做大景芝酒業。此前有消息稱，今世緣已將部分銷售精英團隊派駐山東，在人力資源上給予景芝酒業最大的支持，助力其實現更好的發展。

至于今世緣收購的股權緣何為34%~49%，肖竹青認為，今世緣已經具備一票否決權，但是持股又不超過49%，這樣的股權結構，充分尊重了景芝酒業團隊的經營自主權。

但這場直接的“表白”戛然而止。截至目前，除了今世緣以含稅6.9元/股現金收購了景芝酒業小股東持有的557.89萬股景芝酒業股份，占景芝酒業總股份的4.92%，為第三大股東之外，安丘眾人興酒商貿合伙企業(有限合伙)持有景芝酒業股份比例為46.78%，為景芝酒業第一大股東;山東景芝集團有限公司持股比例17.85%，為第二大股東;其他股東合計持股比例為30.45%。

“因與景芝酒業大股東就收購股份比例、收購后三年的業績及期間雙方的權利義務未能完全達成一致，加上考慮到雙方內部文化融合需要時間等因素。”今世緣表示，決定不再直接收購景芝酒業現有大股東所持景芝酒業股份。

曲線收購

今世緣擬通過設立產業并購基金的模式推進景芝項目。

“癡情不改”的今世緣并不打算放棄。

12月18日，今世緣發布《關于投資設立產業并購基金的公告》稱，公司擬通過設立產業并購基金的模式推進景芝項目，并用自有資金2.45億元參與發起設立產業并購基金，專門用于收購景芝酒業股份。

按照今世緣的設計，公司將參與發起設立景芝項目產業并購基金“無錫華泰瑞今投資合伙企業(有限合伙)”，并由華泰紫金投資有限責任公司(以下簡稱“華泰紫金”)任執行事務合伙人，在其認繳出資0.05億元的基礎上，向其他投資方募集2.5億元，以最終5億元的目標規模，推動戰略收購景芝計劃。

今世緣很早就與華泰紫金建立了合作關系。其在2019年3月針對“醫療健康產業”投資設立的另一大并購基金項目，基金管理人也是華泰紫金。

同時，今世緣還將在謀求戰略收購景芝酒業期間，給予景芝酒業不超過6億元委托貸款，根據業務需要分步實施，以解決其流動性緊缺，渡過暫時的困難。

緣何采取以基金方式進行收購? 今世緣回復稱，收購方式的變化是公司在特定客觀條件下經過與專業機構溝通，選擇的一種新的思路，一方面保留了未來收購的可能性，另一方面也防范了風險。

“決策路徑不同、所承擔的工作不同、確定性不同。”今世緣分析基金收購與直接收購的區分稱，如果基金未完成標的資產的收購，則基金設立失敗，投資收回;如基金順利完成了標的資產的收購，則上市公司保留了未來從基金手中收購標的資產的可能性，未來如標的資產在基金的規范和輔導下能夠滿足上市公司要求，且基金愿意出讓該資產，則上市公司可以實施收購;如未來標的資產無法滿足上市公司要求，或基金不愿意出讓該資產，則無法實現收購，結果存在不確定性。

“我個人認為，這種委托貸款以及基金收購的方式更加靈活，也是出于保持景芝獨立性與穩定性的手段之一，更多的應該是對于高速發展的今世緣希望通過這種方式來保持企業自身的發展優勢不受影響。”蔡學飛分析說。

但也有證券研究員分析認為，雖然今世緣通過直接收購的計劃落空了，但是并不希望景芝酒業落入別人手中，“畢竟好的標的不多了。”至于基金方式收購，也存在風險：一是該產業基金仍處于籌備期，尚未完成注冊登記及備案手續，也未開展任何經營業務;二是根據公司公告，今世緣無法對該基金從決策層面形成控制，那么以后今世緣能否通過基金將景芝酒業收入囊中還充滿不確定性。

至于未來今世緣是否會以基金或者其他方式在白酒行業收購新的標的，今世緣回應稱，通過行業并購實現做強做大是公司發展的策略之一。但是否收購、怎么收購、什么時候收購、收購誰，具有很大的不確定性。

而在曲線收購的背后，是今世緣迫切的全國化和江蘇大本營市場的激烈競爭。川酒蜂擁而至，洋河也在與其進行激烈競奪。據公開數據顯示，2018年江蘇白酒市場總銷售額約為400億元。其中，洋河銷售額約為125億元。

目前，今世緣仍得以保持高速增長。2019年前三季度，今世緣省內市場的主營業務收入為38.35億元，同比增長28.69%;省外市場的主營業務收入為2.66億元，同比增長62.32%。“省外市場布局方面，公司重點圍繞‘1+2+4’市場進行培育，即山東、北京、上海、安徽、浙江、江西、河南等市場。從目前的結果來看，以上重點市場發展較好。”今世緣回復稱。

在肖竹青看來，現在區域名酒的上市公司要想走全國化路徑，只能通過并購這種方式，因為全國化品牌基本上已經固化了——“茅五洋瀘”，此外已經很難再有新的品牌成為全國性品牌。因此，“中國十幾家區域名酒上市公司只能并購其他的省級龍頭企業，這樣的企業才會有前途，這樣的并購才能實現全國化。”

“對于區域白酒來說，擺在面前的有兩條路。一個是持續全國化布局，做高產品結構，實現企業的全國品牌影響力;另一個就是尋找差異化路徑，借助新零售、白酒酒莊等模式開辟新賽道，從消費者層面開展新一輪的品牌與品類教育。”蔡學飛說。

關鍵詞： 今世緣 曲線收購 景芝酒業